本文转载自“财经国家周刊”，作者 张曙霞
医疗投资热潮已至，风口大开。
华盖资本董事长许小林发现，过去两三年，有几千家此前从未投向生物医药领域的股权基金进入医药行业，仅涉足的VC/PE机构，可能就有两三千家之多。
行业数据显示，2016年专注投资医疗健康产业的机构超过262家，是5年前的2倍。
“随着专注于医疗领域投资的各类投资机构数量快速增加，综合类的VC/PE的投资机构也更多关注医疗健康产业。”方源资本董事总经理吕明方说。
医药健康投资还有一个显著特点，并购案例数量远超VC/PE投资。这意味着酝酿多年的医药产业大整合正进入高峰期。
包括许小林在内的诸多业内人士认为，医疗行业正在经历有史以来最为彻底的一次变革。这里既有国内医疗企业提升产业集中度的整合机会，也是国产创新药接轨全球医药市场的风口。
应当说，当下的国内医疗健康产业呈现的还是不大不强、低效竞争的格局。据了解，国内药企的市值多在100亿到200亿元人民币规模，相比之下，美股知名医药上市公司规模往往高达1000亿到3000亿美元。
“如果未来5-10年，中国医药产业的上市公司达到中国资本市场总市值的10%-15%，将会出现世界级企业。”吕明方说，要想实现这一目标，需要依赖整合和技术创新，而推动整合与创新，缺少不了资本的力量。
医药“金矿”
不论是老玩家还是新入局者，都将医药健康行业视为潜力巨大的金矿。
据清科研究中心发布的《2017年中国医药行业投资研究报告》显示，2010-2016年中国股权投资市场医药行业呈上升趋势，案例数平均增长率达33.7%，投资金额平均增长率高达89.0%。尤其是2015年和2016年，医药行业股权投资增加迅速。其中2015年有239起投资案例，同比上升159.8%，投资金额高达233.12亿元，是2010年的3倍。
2017年，医药产业投资仍持续火热。今年第一季度，生物技术与医疗健康行业PE投资案例数达79起，投资金额为75.98亿元。
公开信息显示，近年来从事医药行业投资的机构数量增加迅速，其中，专业医疗健康基金有200多家。投资医药行业的机构主要包括老牌混业投资机构中的医药团队、专业医疗健康基金、产业资本、国有背景的投资机构、险资等。
“因为医疗行业具有抗周期特点，所以国际金融危机后，这个行业越来越受关注，但资本真正大量介入还是发生在最近两三年。”盛世投资首席投资官李丹告诉《财经国家周刊》记者。
2009年被业界视为医药健康投资的起步之年，彼时，医疗投资大多是混业型机构参与，例如，九鼎投资、高特佳、君联资本等，还没有专门关注医药产业的投资机构。
2014年，医疗健康领域专项基金开始兴起。当年，鼎晖创投原高级合伙人王晖离职，创立弘晖资本，专注投资医疗器械、服务及移动医疗等领域。随后，不少混业型大机构的高管出走，募集医疗健康领域的专项基金，如维梧资本原合伙人赵晋和IDG资本原合伙人余征坤创立济峰资本，高特佳投资集团原执行合伙人郭海涛创办亿群创投，曾任复星集团海外并购负责人的钱庭栀创办景旭创投，等等。
除了风险投资，产业资本、上市公司、保险公司等也不甘观望，纷纷成立医疗投资团队，甚至推出专门的医疗基金，通过投资并购，进军医疗行业。
一个典型的案例是，去年年底，专注于单克隆抗体新药研发和生产的信达生物，宣布完成2.6亿美元的D轮融资。此次融资除了君联资本、淡马锡、高瓴资本等专业机构外，还有国投创新、中国平安、泰康保险集团以及中国人寿旗下的国寿大健康基金的参与。
另一个受到关注的案例是，去年7月晋商联盟与龙煤集团正式签约，完成对龙煤集团旗下医院资产包的收购，包括4家三甲医院、8000余张床位以及职工7500余人。
“这个案例已经不是单个煤矿老板投资三五百万的玩法，而是山西籍企业家共同发起设立大型投资公司，进军公认难投的医院领域。”李丹说，外面机构化、大体量的资金已经开始深入参与医疗健康产业。
“相较于5-10年前，不管是创业团队经验和投资人专业性，还是行业的成熟度方面，医疗投资领域都有巨大的提升。”君联资本合伙人蔡大庆认为。
李丹也表示，在盛世投资2010年刚开始布局母基金业务时，市场上鲜有专项医疗行业投资基金可供选择，而近两年，专注医疗行业投资的基金如雨后春笋般涌入。而且，此前鲜有机构敢投医疗早期项目，敢投的主要还是一些天使投资人、产业大佬。但今天情况已大不相同，从母基金的角度看，越来越多子基金专注投资产品尚处于临床前开发、临床研究等早期项目，而且，很多基金会专注特别细分的领域，比如单抗药物、免疫疗法等。
“医疗行业专业化分工和投资阶段的不断细化，会使这个生态圈越来越完整。”李丹告诉《财经国家周刊》记者。
医疗行业的布局，也让一些投资人回报丰厚。例如，上药集团收购中信医药，其中百奥维达获利14倍；泰格医药2012年创业板IPO，启明创投的回报约17倍；凤凰医疗、博腾医药、我武生物等公司IPO，其背后的投资机构天图、德同、东方富海等平均获得超过10倍的高额回报。
浩悦资本发布的《中国医疗健康行业十年回顾与展望报告》显示，2016年医疗健康投资通过IPO退出机构平均回报达到9倍，并购退出平均回报达5倍左右。
不少投资界人士表示，未来几年，医疗行业稳健性和高增长预期，还将继续赢得各路资本争相追逐。
投资热点多变
医疗行业的布局，让一些投资人回报丰厚。
近年来，医疗健康市场先后经历了CRO（医药研发合同外包服务机构）、医疗器械、专科服务、移动医疗、精准医疗等一批热点的兴起和细分领域行业龙头的诞生，投资热点多有变化。
浩悦资本报告显示，2007-2009年资本市场的热点是药品研发和生产外包，如药明康德拿到融资并上市；2009年创业板开启，资本追逐传统药厂和器械公司；2012年开始，连锁专科医疗服务、民营医院、移动医疗成为市场赢家；2014年精准医疗又创造出新热点，如华大基因、贝瑞和康完成资本整合；2015年至今，新药研发成为焦点，分级诊疗、体外诊断等领域也广受资本青睐。
单从2016年看，吕明方认为，整个医疗产业的投资可以用“冷热不均、机会重现”八个字来形容。一方面，药品领域受到政策和监管前景尚待明确的影响，总体并不活跃，同时互联网医疗投资领域呈现快速降温的现象，估值大幅下滑；另一方面，以海归科学家为主体的新药早期研发公司以及具有核心技术优势的细分领域医疗器件和精准医疗领域的相关新技术、新业务，成为投资的主要热点。除此之外，医疗服务和零售连锁药房作为两大主力终端，日益受到投资者的重视。
医疗健康投资热潮中，投资人能否在资本市场胜出，取决于其预判行业发展趋势、找准产业热点的能力。
业内人士表示，对于医疗健康投资早期投资人而言，VC们必须提前预判行业布局并提早下手，而对于PE而言，在细分领域窗口期来临时，必须要找到这个行业最优秀的团队，下重注且多次下注。
对于医疗健康行业未来投资热点，李丹认为，第一，医疗服务将会是投资热点，约50%-60%的医院都建于上世纪90年代，老院新建、改造提升及新院建设、运营管理的打包服务需求显著；第二，具有核心技术优势的小型高科技医疗器械、高值耗材值得关注；第三，基因、细胞治疗、体外诊断等精准医疗领域将保持热度；第四，医药方向尤其是以海归科学家为主体的创新药早期研发公司也是重要投资热点。
老鹰基金管理合伙人唐传龙表示，在当下医改和推行分级诊疗大背景下，其所在的机构会更关注基层医院相关产品，并布局第三方医疗影像、检验中心以及远程医疗等领域。
从投资机会、行业增长和退出渠道三个维度出发，许小林认为，要规避小型市场，比如市场规模不超过1亿元的医药领域，还要谨慎对待过度竞争市场，此外，投资项目要与政府职责区别开。
在他看来，未来几年，生物医药和医疗器械国产化两大领域将出现爆发式增长。
吕明方则认为，未来数据技术、人工智能以及新兴生物技术会成为改变医疗产业格局的重要力量。智能诊断和精准治疗、细胞免疫治疗、基因测序、基因编辑、基因药物等是新兴生物技术，在肿瘤疾病、遗传疾病、免疫系统疾病的药物开发临床应用以及机器智能在临床医学、康复医学等领域的开发应用，都会带来难以估计的投资和产业变化。
对于目前受追捧的创新药，高特佳投资集团主管合伙人胡雪峰提醒，创新药是未来，受资本追捧无可厚非，但仍然要坚持理性，尤其是单抗药物是热点，稍有一点进展的在研产品，资本市场上估值甚至可达上百亿，要慎重投资。
并购整合加速
在当下医药健康投资领域，比VC/PE投资更火热的是并购。这意味着医药产业大整合高潮可能正在袭来。
过去10年，中国医药产业一直保持高增长，2005年，医药工业主营收入4000亿元，利润300多亿元。到2015年，这两个数字分别是2.6万亿元和2700亿元，10年间实现了超过6倍的增长。医疗行业高速增长的背后，一个不可忽略的事实是：中国5000多家制药企业，70%以上年销售不足5000万元，近20%企业处于亏损状态。
而且，作为全球第二大医药市场，“到今天为止，国内没有一家进入全球竞争前30强的药企，这与中国在全球其他核心制造领域的地位完全不同。”吕明方认为，原因主要是受制于药品质量、知识产权保护等。
今年全国两会期间，康恩贝集团董事长胡季强曾感慨说，国内某知名快递公司上市，市值最高突破3000亿元，而国内数千家以科技含量为核心标志的医药上市公司中，市值最高的不过1000多亿元。
迅速发展的行业，却产生不了大公司，这引发了国内医药产业界的集体焦虑。
“药企通过并购整合等方式提升行业集中度是必然趋势，因为大体量资本的介入，这个时间点会提前到来。”李丹说。
政策层面已经显现。不论是改革推动的医疗、医保、医药三领域的整体调整，还是监管部门频频出台的诸如新版GMP、一致性评价、药物临床试验数据核查、两票制等攸关企业命运的政策，均在加速医疗行业的优胜劣汰和重新洗牌。有业内人士甚至给出了这样的预判：国内制药企业数量会减少一半，即从5000家左右降至2500家。
吕明方表示，药品、医疗器械制造、流通和使用等环节，依然是一个不大不强、低效竞争的格局，在未来3-5年内，通过行业整合解决数量问题，这一基本格局将会加快变化。
根据公开消息，2012年以来，国内医药行业并购数量及金额持续增长，5年逾涨5倍。2016年医药行业并购重组案例超过400起，371个案例披露了交易金额，达1573.3亿元，其中过10亿元的并购有38起，过亿元的并购有150起。国内小型药企、医院、连锁药店、新药研发机构屡成并购标的。
从并购案例看，主要分为产业内并购和跨界并购。产业内并购主要出于企业多元化发展的诉求和产业链布局的延伸。例如，人福药业近年来加速并购医院，就旨在整合企业药品制造资源，完善医院在医药、器材等方面的供应链管理，未来还将通过医疗管理公司拓展月子中心、康复中心等非专家密集型、非医保型的盈利性衍生业务。
又如，香雪制药去年先后拿下德昌制药、创美药业、天济中药等7家公司，目的是向中药饮片领域转型。
“随着现在资本市场的活跃，具有技术优势的小公司和有资本、有渠道、有品牌的大公司，能够通过并购实现双赢，形成生态链。”鱼跃医疗品牌董事长吴光明说。
而跨界并购则是出于对医疗行业高增长的预期。例如，百花村以19.45亿元收购华威医药以扭转其亏损态势，金石东方以21亿元收购以生产快克系列感冒药而被市场熟知的亚洲制药100%股份。
“‘十三五’期间将迎来中国医疗健康产业最好的并购整合机会，各个细分领域都会通过并购整合涌现出一批行业龙头，行业集中度会进一步提高。”许小林告诉《财经国家周刊》记者。
以医疗技术行业为例，他认为，这一领域的并购整合将呈现三大特征。
首先，高值耗材、体外诊断子行业以及医疗设备成为并购投资焦点。高值耗材在医疗技术行业里属于体量较大、增长迅速、且利润较高的细分行业，备受投资者青睐，而且该领域不乏规模较大的本土及外资企业，并购案例的交易金额也会较大。
其次，VC/PE的投资也会增多。原因在于，除医疗技术行业高增长、高利润的吸引力以外，此前外资企业美敦力和史赛克先后以高估值收购国内企业康辉和创生，带动了VC/PE对医疗技术行业的进一步热捧。
第三是，跨界收购将进一步升温，外资企业也将更多地进入中国境内进行并购。
投资机构洗牌
“当发展到一定阶段，投资机构也会洗牌，如同医药产业一般。”吕明方说，医药健康产业的健康发展，需要关注长期价值投资的投资者，让产业和资本形成良性互动，而不是追逐短期利润。
许小林表示，近年来一些快钱进入医疗行业，其中不少是从房地产、矿产等行业获得的盈利，而医疗投资最大特点是投资周期较长，项目持有周期一般为3-7年，而且风险大，有的行至最后也可能会颗粒无收。
在医疗创业公司中，也不乏靠微创新、炒概念、做平台期待在一片混沌中投机取巧、找盈利突破口的玩家，完全“不懂行”的投资者比较容易掉进坑里，而真实且高质量的源头创新比较匮乏。
李丹也认为，医疗行业里的GP（普通合伙人）还在探索过程中，许多人的投资逻辑还不清晰，尤其是新转入医疗行业的投资人，需要一个学习过程。
“企图赚快钱的投资人正在洗牌中慢慢退出，而从跨国药企、美元VC出走的70后、80后投资人构成了投资的中生代。”许小林告诉《财经国家周刊》记者。
此外，由于资本追捧，一些医疗项目估值偏高，出现了一定的泡沫迹象。
“虽然相比于国际市场，中国医疗技术行业的交易数量、交易金额并不高，但是中国企业的估值倍数相对欧美企业都更高一些。”许小林说。
在他看来，造成中国医疗投资并购市场高估值的原因主要有三个：一是医疗健康市场热度持续上升，VC/PE 投资及跨界并购不断增多；二是中国医疗技术行业的一些细分行业仍主要以外资企业占据主导地位，本土企业大多历史不长、实力有限，好的标的少，货少钱多推高估值；三是由于中国医疗技术市场的高速发展，中国企业的增长和盈利前景更好，相比之下欧美市场大多医疗技术市场已经饱和，企业增长缓慢、盈利下降。
和铂医药CE0王劲松告诉《财经国家周刊》记者，高估值现象与国内尚未对创新项目形成一套系统的评估体系以及具有市场价值的创新项目稀缺有关。在美国和其它成熟市场，有大批具有高度创新能力的中小型生物公司，他们做出来的产品和项目，与包括大型跨国药企在内的各类企业有经常性交易。这种情况下，对这一类产品和项目的评估已经形成体系。
“并不能说估值高就一定存在泡沫。”许小林说，好的项目受到热捧，自然会出现高估值，衡量一个项目的好坏主要在于其核心竞争力，仅是跟风而没有专业鉴别能力的机构“捧”出的估值才存在泡沫。
李丹认为，泡沫也是一个行业成长过程中的必经阶段，过高估值将推动GP在项目上挖得更深，不是拼价格，而是看投后管理；而且，泡沫终会破灭，将导致一批不合格的GP在市场上消失，这也是投资行业一个洗礼的过程。
